viernes, 10 de febrero de 2017

Banxico aumentó su tasa de referencia ¿Está pecando de "halcón"? o hay algo más...

Banxico anunció ayer una nueva alza en su tasa de referencia, de 50 puntos bases, lo que la coloca en 6.25%.  Esto validó el denominado "consenso del mercado". Este concepto es muy elegante para un proceso poco claro. El mercado es un conjunto de analistas del sector financiero en su mayoría. De éstos, pocos presentan sus predicciones sustentadas en un análisis serio, los que se convierten en líderes y el resto es efecto manada, ampliamente documentado en la literatura. Un análisis que recomiendo es el de Gabriel Casillas, economista en jefe de Banorte, quien apostó a los 50pb y lo fundamentó. Pero también recomiendo el de Alexis Milo, economista en jefe de HSBC, quien como yo, apostó a que no se movería y lo sustentó seriamente. Hay otros, pero acá quiero reflexionar sobre la decisión de Banxico.

Empiezo retomando lo que señala la Teoría Monetaria" moderna sobre las acciones de un Banco Central.


Una forma de explicar una decisión de política monetaria es considerando el origen de la presión inflacionaria. De manera simple tenemos tres elementos:

a) presiones generadas por el lado de la demanda agregada que conducen a un exceso de DA por arriba de lo que se conoce como producto potencial. Esto también se llama brecha de producto. Cuando esto ocurre, el exceso de demanda provoca presiones en precios y en este caso la respuesta de la autoridad monetaria es buscar "enfriar" la economía, en este caso aumentando su tasa de referencia. Es decir, en este caso la acción de política es necesaria.

b) la segunda posibilidad es lo que se conoce como choques de oferta. Por ejemplo, un aumento generalizado en salarios por arriba de lo justificado (económicamente) o un aumento en el precio de algunos insumos cruciales, como ha sido el caso del petróleo. En nuestro caso actual, el aumento en los precios que se ha observado proviene de factores que no se explican por desequilibrios en la demanda/oferta (caso anterior), sino por decisiones (administrativas) de política, como ha sido el caso de aumentos en precios de gasolinas y otros energéticos, de nueva cuenta por decisión de política al liberalizar el mercado. En este caso, el aumento en los precios debería ser de "una sola vez" y una vez ocurrido, no debería existir más aumentos. es decir, no debería generarse una espiral inflacionaria. Es en este sentido que el Banco de México utiliza el concepto de inflación temporal. En este caso, la teoría monetaria sugiere que la autoridad no actúe modificado su instrumento ya que éste no tendría efecto sobre las causas del aumento en precios, que fue de origen "administrativo" y en cambio si puede tener otros efectos negativos, como afectar la actividad económica. 

c) un tercer elemento se relaciona con las expectativas inflacionarias de los agentes económicos y que afectan su proceso de fijación de precios. Es decir, qué esperan estos agentes sobre la evolución futura de precios. Si ellos creen que se mantendrá la inflación en el objetivo señalado por la autoridad, entonces no debería haber problemas. Es cuando se habla de que estas expectativas están "ancladas" en el objetivo de la autoridad. Pero puede ser que los agentes no piensen esto y decidan modificar sus precios futuros. Esto es lo que se llaman efectos en precios de segundo orden. Es decir, las expectativas se ven afectadas. Si este es el caso, entonces la autoridad monetaria SI debe actuar tratando de corregir dichas expectativas, pues de lo contrario entramos en una espiral creciente de precios.
 
d) Finalmente, existen otros factores que afectan la decisión y uno muy importante es el comportamiento del tipo de cambio, ya que una fuerte depreciación puede afectar el proceso inflacionario. (En este artículo explico más este tema técnicamente).


En este post expliqué por qué consideraba que no se debería aumentar la tasa. Básicamente no veía presiones de demanda; el aumento en la gasolina es un choque de oferta y en principio un ajuste en precios relativos; y no veía modificaciones importantes en las expectativas inflacionarias de mediano plazo. Adicionalmente el peso se ha venido apreciando ligeramente. 

¿Que consideró Banxico? Pues eso es lo que explica el comunicado que se emite al momento del anuncio. pero no parece muy claro este comunicado.


Respecto a la actividad económica concluye que "Se considera que el balance de riesgos para el crecimiento siguió deteriorándose"

Sobre el aumento al precio en la gasolina:


"La tendencia al alza que presentó la inflación a finales de 2016 se vio exacerbada en enero de 2017, llegando a 4.72 por ciento. Esto, por el efecto de los ajustes en los precios de algunos energéticos, principalmente los de las gasolinas. Asimismo, la inflación subyacente mantuvo su tendencia al alza, como reflejo del efecto de la depreciación cambiaria sobre el subíndice de precios de las mercancías y en menor medida sobre el de los servicios, así como del impacto indirecto derivado de los incrementos en los precios de los energéticos, situándose en 3.84 por ciento en el mes anteriormente mencionado. Las expectativas de inflación de corto plazo provenientes de encuestas aumentaron significativamente en respuesta precisamente a los incrementos ya referidos en los precios de energéticos, que representan variaciones en precios relativos, por lo que no deberían tener un impacto sostenido y generalizado sobre los precios de la economía. En línea con lo anterior, las expectativas de mediano plazo aumentaron en mucho menor medida que las de corto plazo. Destaca que las correspondientes a mayores plazos provenientes de encuestas se ubican en 3.5 por ciento."

es decir, señalan correctamente el cambio en precios relativos; si bien aumentaron las expectativas de corto plazo, se cuidan de señalar que las de mediano plazo lo hicieron poco y las ubican en 3.5%. Señalan que "En efecto, se espera que la inflación durante el año en curso se vea afectada de manera temporal"... pero de repente indican una gran preocupación por la inflación!

Esto último parece conducir a que domine la posición "halcón" como se conoce en la jerga de los banqueros centrales, (el contrario es la posición de las palomas), aunque en parte del comunicado dan argumentos en contra como lo indiqué arriba.

Es cierto que el único objetivo es el de la inflación, pero saben que aumentarla también tiene efectos no deseados, por lo que la decisión se discute profundamente en la Junta de Gobierno. Creo que dominó una posición muy ortodoxa y se pecó de "halcones".

Esto me recuerda el 2008, cuando la economía mexicana inició el año en una desaceleración debido al menor crecimiento económico en Estados Unidos (se gestaba la gran crisis). Presidencia y Hacienda anunciaron un paquete fiscal ligeramente expansivo e incluso enviaron mensajes a Banxico para que apoyara en este proceso evitando aumentar sus tasas (curiosamente Carstens era el Secretario de Hacienda). Banxico no sólo no las bajó, sino que las aumentó durante el verano en tres ocasiones, lo que algunos medios interpretaron como una respuesta de Ortiz a conflictos psados con Calderón. Mi opinión en ese momento es que la decisión fue muy ortodoxa y tipo "halcón", ya que en ese momento se enfrentaban presiones inflacionarios por el aumento del precio de los alimentos en el mercado internacional, afectando a productos como el maíz que se importa, etc.

Algún par de analistas han señalado otra explicación. Algo así como enviar una señala al gobierno y a Hacienda de que deben ser más agresivos en reducir su gasto y aumentar el superávit primario. Lo curioso es que este aumento en tasas aumentará el costo financiero de la deuda interna, dificultando más aumentar este superávit primario. (sobre este tema no tengo opinión definida)

Finalmente, creo que se pudieron esperar un poco más. hora una preocupación es si este aumento contribuirá a menor crecimiento, por lo que habría probablemente que seguir reduciendo las proyecciones de crecimiento para este año (y el próximo).

Espero sea útil esta reflexión y siempre es productivo el debate constructivo...




















1 comentario:

James Salazar dijo...

Coincido en que Banxico pudo haber evitado subir tasas de interés. Incluso la mayoría de las 7 veces que ha subido tasas desde diciembre de 2015, Banxico pudo haberlas evitado. Un punto adicional es que otras de las preocupaciones para Banxico había sido la salida de capitales extranjeros (reducción de la tenencia de bonos en manos de extranjeros)y la presión que podría ejercer en el tipo de cambio y su traspaso a precios. Por eso, indirectamente mediante el proceso de alza de tasas, se ampliaba el diferencial de tasas con EUA, buscando hacer más atractivos los activos mexicanos. En lo que va del 2017, a pesar de toda la incertidumbre por Trump, la tenencia de bonos en manos de extranjeros ha aumentado en 25.9 mil millones de pesos.

James Salazar